本文作者 | 微塵
2022年最瘋狂的原材料，一個是多晶硅，一個是碳酸鋰，一個把持著光伏，另一個支撐著電動車。在兩位大哥你追我趕大漲直沖云霄之際，一個叫“鉬”的小兄弟也在暗暗發力。終于在前兩位轉頭向下之后，于2023年創了17年新高，驚訝了許多人。
雖然在當前大熱的ChatGPT面前，鉬價的熱度就像太倉一粟，但卻不能因此忽視它的存在。畢竟，上市13年股價長期在發行價以下徘徊的金鉬股份，2022年破天荒地上漲了70%,并且在2023年進一步加速，市值已逼近500億元。
鉬業龍頭，蟄伏數年
鉬作為一種過渡金屬，具有高熔點、高硬度、化學性質穩定等特性，廣泛用于鋼鐵、汽車噴涂、高溫元件等領域。同時，鉬又是植物體內的必需元素之一，因此鉬也經常被用于化肥領域。此外，因為良好的導電性和低熱膨脹系數，鉬還在電子電氣領域有廣泛應用。
中國的鉬儲量和產量均為全球第一，全球占比也持續提升。其中，儲量占比從1994年的9.1%提升至2021年51.9%,產量則從17.3%提升至43.3%。2021 年金鉬股份生產鉬精礦（折金屬量）2.12 萬噸，全國占比近16%、全球占比近7%。
作為國內最大的專業鉬生產商，金鉬股份運營著金堆城鉬礦、東溝鉬礦兩座大型在產礦山，兩大礦山儲量總和位居全球第三，平均品位也分列第六和第四。
其中金堆城鉬礦是世界六大原生鉬礦之一，儲量豐富、品位較高、含雜低，尤其適合進行深加工，保有礦石儲量 4.78 億噸，平均品位 0.083%,按公司現有開采能力計算，還可以服務 36 年以上；汝陽東溝鉬礦總礦石量 4.80 億噸，平均品位0.120%,服務年限 58 年。
與A股另一鉬業巨頭洛陽鉬業不同，金鉬股份的業務主要圍繞鉬進行，擁有鉬采礦、選礦、冶煉、化工、金屬加工、科研、貿易一體化全產業鏈條，并且擁有國內唯一專業從事鉬及相關難熔金屬研發的國家級企業技術中心。根據2021年年報，金鉬股份鉬爐料、鉬金屬、鉬化工的收入占比分別達到56.34%、16.21%和12.51%,合計占比達到85%。
然而，無論行業地位多么顯著，在主要產品價格得不到支撐的情況下，妄談業績也是艱難的。
從圖1可以看到，從2005年5月開始，經歷了一波大漲的鉬精礦價格連續多輪暴跌，直到2015年11月才見底。在漫長的下跌過程中，鉬精礦產能得以出清。此后鉬精礦價格雖然有所反彈，但在2022年之前也一直在低位徘徊。所以，作為不擅長講故事的陜西國企，金鉬股份想要股價上漲并不容易，長時間破發也是無奈之舉。
供需錯配，鉬價大漲
周期的魅力在于，供需可以隨著時間的變化而逆轉，鉬業也不例外。
需求方面，鋼鐵是鉬的主要下游，根據國際鉬協會數據，2021年工程鋼和不銹鋼分別占鉬需求量的39%和24%。我國鋼鐵行業鉬需求量占比也達到約80%。鉬在不同鋼材的含量不同，在齒輪鋼、管線鋼、無縫鋼管等品種中占比較低，在0.25%-2.5%;在不銹鋼中比例略高，在1.25%-4%;在高溫合金、高速鋼等品種中占比最高，達3.5%-10%。
民生證券研報顯示，2016年以來，國內鋼鐵行業景氣度反轉。其中鎳鉻系不銹鋼產量從2016年的1237.7萬噸提升至2021年1506.7萬噸；重點優特鋼企業特種鋼產量也從6305萬噸提升至8708萬噸。
隨著我國轉向高質量發展階段，優特鋼的需求隨之增加，進而又拉動了國內鉬消費的提升。鉬消費量從2016年7.3萬金屬噸增加至2021年11.4萬金屬噸，CAGR為9.3%,增速大于上述不銹鋼和優特鋼產量。
而近兩年，光伏、風電、新能源車的快速發展以及軍工的高景氣，極大拉動了優特鋼、高溫合金等的需求。東吳證券根據重點優特鋼企業的特鋼鋼材產量數據統計，2022年1-9月，耐熱不銹鋼同比增長68%,高溫合金鋼同比漲16.7%,優質低合金鋼同比增長13.2%。
而在鉬價上漲趨勢形成后，下游企業對鉬鐵的補庫需求也同步增加，又進一步驅動鉬精礦需求的增加和鉬價上漲。
另外，除了通過鋼材介入新能源，鉬也可以作為一種新材料添加劑應用于新能源汽車、光伏、風電等新能源領域。
需求增加，供給卻沒跟上。一個主要體現就是海外礦企因為疫情和礦山品味的下降而減產。
根據國際鉬協會統計，2022H1全球鉬金屬產量為12.9萬噸，同比減0.2萬噸，主要原因是海外大幅減產1.0萬噸；其中美國減產0.6萬噸，南美減產0.3萬噸。而海外的減產直接導致國內鉬金屬凈進口下降，截至2022年8月，我國鉬凈進口同比減少44%（約1.5萬噸）。要知道2020年的鉬價下跌主要就是拜進口增加所賜。東吳證券判斷未來凈進口仍將繼續降低。
在海外減產的同時，國內礦企雖有增產動作，但增幅較小。民生證券經測算認為，2021年中國鉬供需缺口達到0.9萬金屬噸。東吳證券研報則顯示，未來隨著國內鉬需求穩健增長，2025年供需缺口將達到1.9萬噸。
當前鉬價所呈現的摧古拉朽之勢，則與以上測算相得益彰。
股價久違大漲
在鉬價上漲的背景下，機構對金鉬股份的業績也相當樂觀。同花順iFind數據顯示，截至2月3日，共有9家機構（僅1家在2022業績快報后更新）對金鉬股份2022年度業績作出預測，平均預測凈利潤為13.8193億元，略低于金鉬股份公布的業績快報。根據該預測，2023年金鉬股份歸母凈利潤將同比增長72.58%,雖然低于2021和2022年，但相比當前僅約35倍的動態市盈率仍有吸引力。
最近幾年，金鉬股份的業績也確實與鉬價密切聯動。在鉬價2016年走出低谷后，2017-2019年金鉬股份歸母凈利潤均實現同比正增長。不過，隨著2020年鉬價因進口增加而下跌，金鉬股份歸母凈利潤也同比下降了68.01%。2021和2022年鉬價重回升勢，金鉬股份業績也同比大增171.85%和180.89%。
當然，金鉬股份股價與鉬價走勢的關系要更復雜一些，不過在整體趨勢上并無太大差異。由下圖可知，2019年以來，金鉬股份股價與鉬價聯動更加密切。尤其是2022年以來的上漲，最令人印象深刻。
不過，2023開年僅一個多月，金鉬股份股價就已經上漲30%,接近去年的一半。且當前不僅處于加速態勢，還即將面臨2015年牛市的高點。未來股價如何演繹，又比上圖呈現的折線圖復雜了一些。
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