這是一個(gè)極為重要，卻被迫陷入“內(nèi)卷”的行業(yè)。
作為實(shí)現(xiàn)光信號和電信號相互轉(zhuǎn)化的連接器和翻譯器，光模塊被廣泛應(yīng)用于各種網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)中的服務(wù)器、交換機(jī)、路由器和無線基站設(shè)備等，在通信網(wǎng)絡(luò)市場和數(shù)據(jù)中心市場扮演者重要的角色。
然而，如此重要的角色卻長期處于被上下游同時(shí)夾擊的尷尬位置。
上游層面，由于光模塊中最高的技術(shù)含量在于芯片環(huán)節(jié)，而高端芯片長期被國外廠商壟斷，國內(nèi)光模塊廠商時(shí)刻面臨技術(shù)封鎖的風(fēng)險(xiǎn)；面對下游，由于光模塊行業(yè)競爭格局激烈，除非新產(chǎn)品在傳輸速率上有突破，否則很難進(jìn)行提價(jià)。
如此“卷”的行業(yè)似乎很難得到投資人的喜歡。但是我們看到近些年國內(nèi)光模塊廠商在不斷向上游演進(jìn)，有不少企業(yè)在高端芯片達(dá)到量產(chǎn)。在當(dāng)前通信運(yùn)營商和云計(jì)算廠商不斷加大資本開支的大背景下，光模塊產(chǎn)業(yè)有望迎來新一輪增長。
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內(nèi)卷與反內(nèi)卷
作為能讓光和電互相轉(zhuǎn)換的有源光器件，光模塊在光通信產(chǎn)業(yè)鏈中雖然必不可少，但由于核心壁壘不高，長期處于十分尷尬的境地。
一方面，光模塊本質(zhì)還是一個(gè)組裝的生意，其中含金量最高的應(yīng)屬光芯片和電芯片，這兩部分加起來便可占到光模塊總成本的五成以上，如果傳輸速率在200G以上的高端光模塊，二者加起來甚至能占總成本的八成左右。
與此同時(shí)，高端芯片基本被國外所壟斷，比如在25Gb/s及以上的光芯片市場，基本是海外廠商的天下；而電芯片的國產(chǎn)替代率更低，在25G以上的光模塊中，國產(chǎn)電芯片的自給率不足5%，和領(lǐng)先國家存在1-2代的技術(shù)差距。
這也就導(dǎo)致了海外的光電芯片廠商極具話語權(quán)，國內(nèi)光模塊廠商難以控制成本不說，還時(shí)刻面臨技術(shù)封鎖的風(fēng)險(xiǎn)，2018年中興通訊的制裁便是前車之鑒。
另一方面，反觀光模塊環(huán)節(jié)，由于核心壁壘并不高，市場一直處于激烈競爭的紅海狀態(tài)。根據(jù)知名研究機(jī)構(gòu)Yole發(fā)布的研究報(bào)告，在2020年，份額最高的光模塊廠商Finisar市占率僅為16%左右，第二名Lumentum份額為11%，CR5僅為63%，市場集中度很低。
激烈的競爭，加上強(qiáng)勢的上游，迫使光模塊廠商只能通過不斷推出新品來維持利潤。比如2000年時(shí)10G光模塊盛行，而隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的到來，10G以太網(wǎng)的速度著實(shí)不能滿足流量爆發(fā)的時(shí)代，隨著更高速率25G、40G光模塊的推出，10G光模塊逐漸步入價(jià)格下降通道，逐漸被更高速率的光模塊所替代。
根據(jù)往年經(jīng)驗(yàn)，一般來講，新產(chǎn)品推出的早期下游給出的價(jià)格會(huì)相對較高，而隨著其他競爭廠商的技術(shù)跟進(jìn)，新品之后每年會(huì)有10%-20%的價(jià)格下降區(qū)間，產(chǎn)品毛利率逐步走低，直到有更高速率的光模塊技術(shù)出現(xiàn)，才進(jìn)入下一個(gè)生命周期。
不過，與以往被迫“內(nèi)卷”不同的是，近年來光模塊廠商愈發(fā)意識到了核心技術(shù)自主可控的重要性，不斷向上游芯片領(lǐng)域進(jìn)軍，在高端光模塊領(lǐng)域與國外廠商“硬剛”。
目前，國內(nèi)光模塊企業(yè)已經(jīng)在傳輸速率為10G、25G、40G，100G、400G的產(chǎn)品領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了全產(chǎn)品布局，而在下一代產(chǎn)品800G的布局當(dāng)中，已有多家國內(nèi)廠商的推出速度快于海外廠商，逐步構(gòu)建起了先發(fā)優(yōu)勢。
而在光芯片領(lǐng)域，我國10G DFB、10G EML芯片都已基本實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，同時(shí)25G DFB、25G EML芯片也有部分廠商能實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，產(chǎn)品工藝穩(wěn)步提升，逐步突破“卡脖子”的核心技術(shù)問題。
當(dāng)然，反內(nèi)卷并不止研發(fā)芯片這一條路，同樣是向上游拓展，增加光器件的自行封裝比重以降低綜合成本也是一條很好的路徑。比如國內(nèi)廠商新易盛就選擇了這條路，其毛利率在2018-2020年分別為19.51%、34.72%、36.86%，一體化布局帶動(dòng)了毛利率的提升。
向上游拓展，解決“卡脖子”問題或是增加產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋程度以降低成本，國內(nèi)光模塊廠商似乎找到了一條突破“內(nèi)卷”的正道。
從數(shù)據(jù)來看，也側(cè)面證實(shí)了這一結(jié)論。2015年，全球前十大光模塊廠商中僅有光迅科技一家中國企業(yè)入圍，而到了2020年，全球前十大光模塊廠商中，出現(xiàn)了中際旭創(chuàng)、海信寬帶、光迅科技、住友、華工正源等企業(yè)的身影，國內(nèi)廠商光模塊市占率突破了30%。
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新周期？
也許在很多人的認(rèn)知當(dāng)中，只有化工、金屬、豬肉等傳統(tǒng)行業(yè)才會(huì)面臨周期的波動(dòng)，高科技行業(yè)似乎離周期這個(gè)詞很遠(yuǎn)。
其實(shí)則不然。光模塊作為下游面向通信運(yùn)營商和云服務(wù)廠商的產(chǎn)業(yè)，其景氣程度與下游的資本開支有著密不可分的聯(lián)系。
比如在去年這個(gè)時(shí)候，由于三大運(yùn)營商資本開支放緩、基站建設(shè)不及預(yù)期等因素，包含光模塊在內(nèi)的光通信行業(yè)在二級市場的估值一度處于歷史地位。直到下半年，三大運(yùn)營商開啟新一輪資本開支，光通信行業(yè)才得以緩和，并且逐步得到基金經(jīng)理的配置。
而從更宏觀的周期角度來看，每次通信運(yùn)營商加大資本開支力度，都會(huì)引領(lǐng)通信行業(yè)技術(shù)迭代，進(jìn)入一個(gè)全新的增長周期。比如2013年4G牌照發(fā)放之后，2014-2016年為密集建設(shè)期，三大運(yùn)營商的資本開支在2015年也達(dá)到了4386億元的階段性高點(diǎn)；2019年5G牌照開始發(fā)放后，三大運(yùn)營商迎來了新一輪資本開支增長周期，當(dāng)年和次年分別同比增長了4.3%和13.2%。
那么技術(shù)迭代與光模塊本身究竟有什么關(guān)系呢？以4G過度到5G為例，4G基站采用的是兩級架構(gòu)，包括前傳與回傳，單架4G建設(shè)一般需要2-4對光模塊。而5G基站則采用三級架構(gòu)，包括前傳、中傳與回傳，單個(gè)5G基站一般需要5-8對光模塊，是4G基站使用光模塊數(shù)量的1.5倍左右。
因此，對于光模塊行業(yè)來講，下游需求的爆發(fā)是開啟新一輪上升周期的重要條件。這一點(diǎn)似乎與半導(dǎo)體的投資邏輯有著異曲同工之妙：當(dāng)臺積電、三星等晶圓代工廠商加大資本開支的時(shí)候，往往是新一輪半導(dǎo)體周期開啟的前兆。
那么，站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，是否有望迎來光模塊的新一輪增長周期？
從終端需求的角度來看，隨著元宇宙、云計(jì)算、AI、5G等新興技術(shù)的興起，對流量和數(shù)據(jù)傳輸需求也是日漸龐大，通信運(yùn)營商和云服務(wù)廠商的資本開支也逐步加大。
根據(jù)LightCounting提供的研究數(shù)據(jù)，全球9大通訊運(yùn)營商在過去一年的資本開支指引同比增加了11%，其中意大利電信的資本開支增速最快，為46%。
相較而言，云服務(wù)廠商的資本開支則更為猛烈。根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告披露的信息，去年北美五大云巨頭總體資本開支持續(xù)保持高增長，第一季度到第四季度的整體資本開支分別為288億美元、317億美元、349億美元、370億美元，同比增長39%、47%、36%、19%。
國內(nèi)的云服務(wù)廠商也同樣加大了資本支出。根據(jù)阿里最新披露的財(cái)報(bào)，受益于云服務(wù)板塊的良好增長，阿里在去年第四季度大幅增加了資本開支，達(dá)到92.53億元，同比增長為90.04%。
根據(jù)中信證券的相關(guān)研究，基于云計(jì)算市場需求、行業(yè)供需格局等因素的系統(tǒng)分析，預(yù)計(jì)北美云廠商本輪資本支出上行周期有望至少持續(xù)到2022年第三季度。
下游資本開支的不斷擴(kuò)大，基站和數(shù)據(jù)中心的加速布局有望啟動(dòng)光模塊增長的全新一輪周期。有行業(yè)內(nèi)人事透露，目前光模塊相關(guān)上市公司如中際旭創(chuàng)、新易盛、華工科技光模塊業(yè)務(wù)的訂單飽滿，預(yù)計(jì)一季度出貨量同比增速可觀。
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誰會(huì)受益？
根據(jù)上文所述，向上游芯片領(lǐng)域拓展或者能以更低成本進(jìn)行生產(chǎn)的光模塊企業(yè)，更有望在流量爆發(fā)式增長的時(shí)代中勝出。
根據(jù)華安證券測算的研究，隨著光芯片自給率的提升，光模塊毛利率也會(huì)隨之明顯提升，如果能達(dá)到完全自給狀態(tài)的話，光模塊利潤將達(dá)到約55%，這一點(diǎn)似乎是目前國內(nèi)毛利率維持在20%-30%的光模塊企業(yè)難以想象的。因此如果企業(yè)能夠在光芯片領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)自給自足，必定會(huì)降低不少生產(chǎn)成本。
目前在A股上市公司中，光迅科技與華工科技都將業(yè)務(wù)拓展到了上游光芯片領(lǐng)域。
在2012年和2016年，光迅科技分別收購了丹麥IPX、法國Almae，獲得了PECVD無源芯片和10G以上高端有源光芯片的量產(chǎn)能力。根據(jù)公開信息，光迅科技目前已在25G光芯片實(shí)現(xiàn)規(guī)模出貨。
而華工科技則是以參股的形式布局到上游光芯片領(lǐng)域。2018年1月份，華工科技與國際領(lǐng)先的芯片專家團(tuán)隊(duì)共同發(fā)起成立了武漢云嶺光電有限公司，主要專注于高端光通信芯片產(chǎn)品。根據(jù)公開信息，武漢云嶺光電具有2.5G、10G、25G全系列光芯片，并且擁有芯片年產(chǎn)量超7000萬顆的生產(chǎn)能力，在國內(nèi)市場算是頂尖水平。
參考海外龍頭Finisar、Lumentum的成長歷程，不難發(fā)現(xiàn)，上游芯片與中游模塊的同時(shí)布局，更有利于企業(yè)通過產(chǎn)業(yè)鏈管理來把控產(chǎn)品質(zhì)量，是成長為巨頭的關(guān)鍵一步。可以說，如果光迅科技、華工科技能夠在上游芯片有更進(jìn)一步技術(shù)突破以及產(chǎn)能釋放，未來光模塊市場會(huì)有更多份額屬于光迅科技與華工科技。
在降成本方面，除了上文提到的新易盛將業(yè)務(wù)延伸到光器件封測領(lǐng)域這種方式，通過入股綁定大客戶，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)這種常見的方式依舊是很好的選擇，中際旭創(chuàng)便采用了這種策略。
自2013年以來，google就是中際旭創(chuàng)的第一大客戶。到了2014年，Google Capital的第一筆風(fēng)險(xiǎn)投資便是參與了中際旭創(chuàng)的C輪融資，截至去年第三季度，Google仍為中際旭創(chuàng)的第七大股東。既是客戶又是資方，中際旭創(chuàng)與Google形成了良好的互動(dòng)關(guān)系，也保證了下游出貨的順暢。
根據(jù)Yole發(fā)布的2020年全球光模塊廠商銷售份額數(shù)據(jù)，中際旭創(chuàng)以10%的市占率位列中國企業(yè)之首。盈利性方面，2020年年末，中際旭創(chuàng)的毛利率為25.43%，高于行業(yè)平均水平22.34%。證明了下游大客戶入股綁定這種策略，在光模塊領(lǐng)域依舊能使盈利性增強(qiáng)。
