近兩年來特斯拉在中國的銷量突飛猛進(jìn)，中國本土的汽車電子供應(yīng)商的業(yè)績也跟著水漲船高。東山精密最初的業(yè)務(wù)是以鈑金等結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)為主，后來逐漸進(jìn)入到消費(fèi)電子行業(yè)。

東山精密不僅有新能源汽車的概念，同時(shí)其AR／VR板塊也蹭上了元宇宙概念，它還是蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的中國供應(yīng)商之一。

然而東山精密疊加了多種熱門概念于一身，股價(jià)多年來卻持續(xù)震蕩，并非像很多熱門題材的股票那樣瘋狂飆升。

這不禁讓人困惑東山精密業(yè)績穩(wěn)定，同時(shí)也處于熱門賽道，為什么并不是特別受市場認(rèn)可？

低估值原因

要在產(chǎn)業(yè)中掌握話語權(quán)，而不僅僅是代工廠

電子行業(yè)作為一個(gè)資金密集型的行業(yè)，需要投入很多的人力成本、研發(fā)成本、項(xiàng)目建設(shè)成本，近五年東山精密的資產(chǎn)負(fù)債率都維持在60％以上，最高的年份達(dá)到了72．91％。而立訊精密近五年的資產(chǎn)負(fù)債率，一直都維持在60％以下。對(duì)比之下，東山精密的資產(chǎn)負(fù)債情況不是太好。

東山精密資產(chǎn)負(fù)債率比較高的另一原因是公司在發(fā)展過程中不斷通過并購擴(kuò)張規(guī)模，而像立訊精密和歌爾股份等都是通過自身的業(yè)務(wù)擴(kuò)張來獲得市場份額，這就使得東山精密的資產(chǎn)負(fù)債率比較高。

科技行業(yè)本身市場變化就比較大，如果一直保持著很高的資產(chǎn)負(fù)債率，遇到行業(yè)大環(huán)境向下或者產(chǎn)品不適應(yīng)市場的時(shí)候，企業(yè)就容易出現(xiàn)危機(jī)。而東山精密頻繁通過并購擴(kuò)張自己的市場份額，而非通過自身研發(fā)實(shí)力實(shí)現(xiàn)的業(yè)務(wù)的增長，也體現(xiàn)了自身在技術(shù)積累上的弱勢。這些或許是資本市場并沒有給東山精密高估值原因。

并且制造業(yè)企業(yè)很難形成絕對(duì)的競爭壁壘，企業(yè)的利潤率都不高，近五年東山精密的毛利率大概在15％左右，凈利率更是低的可憐，只有上游的蘋果壟斷了消費(fèi)電子行業(yè)的利潤，下游的供應(yīng)鏈廠商只能跟著喝湯。之前歐菲光被踢出過蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，這讓很多的外部投資者對(duì)于蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的其他公司比如東山精密都心有余悸，生怕蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的變動(dòng)會(huì)影響到東山精密。蘋果產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)侨虿季郑壳皣鴥?nèi)隨著原材料和人工成本的上升，成本優(yōu)勢在慢慢削弱，甚至有一部分制造業(yè)的產(chǎn)能已經(jīng)向東南亞國家轉(zhuǎn)移，所以提高管理水平和技術(shù)壁壘是東山精密這樣的代工廠繼續(xù)維持市場份額的重要手段。

2021年以來上游的原材料價(jià)格大幅上漲，東山精密2021年前三季度的毛利率同比下降10．91％。作為中游的制造業(yè)環(huán)節(jié)，東山精密面對(duì)上游的原材料和下游的廠商話語權(quán)都不夠，因此只能自己承擔(dān)成本上漲的壓力。東山精密的PCB業(yè)務(wù)也遭遇深南電路和滬電股份的強(qiáng)勢競爭，毛利率難以提升。

市場很難給東山精密高估值的另一個(gè)重要原因是東山精密是一個(gè)偏制造型的企業(yè)，而非研發(fā)設(shè)計(jì)類的企業(yè)。一個(gè)研發(fā)設(shè)計(jì)類的企業(yè)，市場通常會(huì)給予大幾十倍的估值，而在中國這樣一個(gè)制造業(yè)大國中，東山精密想要獲得高額的利潤顯然是不太現(xiàn)實(shí)。所以東山精密想要獲得高的估值水平，要向上游研發(fā)設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)型，單純的憑借制造業(yè)的成本優(yōu)勢賺錢的日子已經(jīng)一去不復(fù)返。要在產(chǎn)業(yè)中掌握話語權(quán)，而不僅僅是代工廠。

風(fēng)口之下

元宇宙、汽車電子有望成為業(yè)績增長點(diǎn)

東山精密雖然是特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)商之一，但是特斯拉汽車卻一直不斷降價(jià)，在這個(gè)降價(jià)的過程中勢必要犧牲上游的汽車電子供應(yīng)商的利潤。

看上去東山精密搭上了一條熱門的賽道，但實(shí)際上與東山精密相類似的廠商也有很多，在行業(yè)中并非有很強(qiáng)的話語權(quán)，在特斯拉和蘋果這樣的行業(yè)巨頭眼里，東山精密的可替代性較高。

與東山精密相類似的立訊精密曾經(jīng)也是風(fēng)光無限，但經(jīng)歷了蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的動(dòng)蕩之后，2021年的業(yè)績表現(xiàn)和股價(jià)都有偃旗息鼓的狀態(tài)。

并且這兩年來以手機(jī)為代表的消費(fèi)電子的市場空間基本已經(jīng)飽和，作為下游供應(yīng)鏈廠商的東山精密很難有大的想象空間。比如這兩年華為被美國制裁之后業(yè)務(wù)受到了一定影響，傳導(dǎo)到上游的東山精密處，也使得后者訂單減少。

東山精密關(guān)于元宇宙的概念也并非是空穴來風(fēng)，目前東山精密已經(jīng)成為OculusQuest2的重要供應(yīng)商之一，另外據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示OculusQuest2目前已經(jīng)銷售超過1000萬臺(tái)。即使很多人認(rèn)為元宇宙是一個(gè)概念性的題材，目前相關(guān)產(chǎn)品的銷量也是實(shí)打?qū)嵉臄[在面前，市場還是可以給出一定的預(yù)期。與此同時(shí)，蘋果在明年也要發(fā)布自己的MR頭顯，未來元宇宙概念產(chǎn)品或許真的會(huì)在市場上占據(jù)相當(dāng)?shù)姆蓊~。在傳統(tǒng)的智能手機(jī)市場出現(xiàn)飽和之后，VR／AR相關(guān)的新型智能產(chǎn)品，有望成為東山精密的新的增長點(diǎn)。

在科技行業(yè)中有很多人認(rèn)同元宇宙的概念，特別是Facebook。但目前在資本市場中，對(duì)于元宇宙更多是概念題材的炒作，因?yàn)橄嚓P(guān)公司的元宇宙板塊的收入占比還比較低，資本市場對(duì)于元宇宙這個(gè)概念只是短期的操作，很難有長期的價(jià)值配置。

過去大家對(duì)于東山精密的印象更多是蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的供應(yīng)商，隨著這兩年新能源汽車的蓬勃發(fā)展，汽車電子也成為東山精密的一個(gè)重要板塊。東山精密不僅在電子、軟件方面有多年的積累，同時(shí)在結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)上也底蘊(yùn)深厚。作為東山精密最傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)，結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)也是東山精密的拿手好戲。東山精密是特斯拉車身結(jié)構(gòu)和電池結(jié)構(gòu)的供應(yīng)商。東山精密背靠著特斯拉這樣一棵大樹可以去開拓其他的新能源汽車廠商的訂單業(yè)務(wù)。汽車電子相關(guān)的業(yè)務(wù)也成為東山精密未來幾年可以預(yù)見的能夠高速增長的業(yè)務(wù)板塊。