近日,AMD希望收購Xilinx 的消息得到了不少的關注,經過我們多方求證,這筆交易很大可能在下次財報電話會議之前完成。但資本市場似乎并不買賬,其股價隨后下跌了4%。Xilinx目前價值約300億美元,但似乎AMD不會輕易接受這個價格,原因就是前者無法忽視龐大債務規模。

不過這并不影響我一直以來對AMD這家公司的看好,很大一部分原因取決于首席執行官Lisa Su的存在,即便如此,這筆交易在我看來也不是明智之舉。

首先,Xilinx并不便宜。

Xilinx是一家生產用于數據中心和5G通信基站的芯片公司。在與國內的貿易緊張局勢限制了它們與華為之間的合作導致出貨量下跌后,該股在2019年期間暴跌。同時,由于華為在2019年占Xilinx營收的比例高達8%,這也導致該公司全年營收下降。

此外,Xilinx還是一家在過去十年中都沒有大量的收入增長、陷入發展瓶頸的公司。公司早在2011年創造了24億美元的營收,但直到最近營收才突破30億美元,然后就遇到了華為斷供的問題。

另一邊呢,AMD則是以30%速度一路飛奔的明星公司。兩相對比之下,我們認為AMD可能是看到了與Xilinx聯手的某種潛力,例如增加5G基站的市場份額,或獲取更多的數據中心銷售。潛在的可能是,AMD為了滿足客戶對新的芯片技術的要求促使了這一次合并。

不過遺憾的是,分析師們堅決認為,正如同英特爾對Altera的收購是失敗的例子一樣,由于協同效應有限,這是一次失敗的舉措。

客觀而言,與AMD以較高的遠期市盈率相比,Xilinx確實不貴。這筆交易不一定會被稀釋,在截至3月的20財年,Xilinx的營業利潤率為27．5%,基于毛利率67．7%。該公司的利潤率遠高于AMD。

但是這一項優勢又將被運營費用所抵消。Xilinx每年的SG&A支出約為3．7億美元,可以在交易帶來的成本協同效應中部分削減。但是業務部門并不重疊,因此合并后的公司無法削減大量的運營費用。

技術角度而言,這筆交易還是有著可取之處。

正如前文提到的英特爾與altera的收購那樣,AMD應該也是看好Xilinx所擁有的絕對FPGA技術優勢,這項技術的優勢在于可以重新配置與重新編輯芯片,意味著一旦客戶選擇了你的產品,留存的幾率會增加不少。

業內的公司對FPGA技術的前景都很看好,因此我不懷疑這筆交易在戰略上是有意義的,甚至我認為消息的“泄露”很可能是為了激起競爭。

但AMD無法像英特爾那樣忽視財務問題。

合并后的公司最終面對的債務大約有200多億美元,這是一筆巨大的數字,我們的猜測是AMD會用債務抵消一部分收購中現金/股票的交互。

Xilinx擁有約2．44億股流通股,基于2022財年3．5美元的EPS目標,該公司有望創造8．54億美元的凈收入。即使利率很低,由于估值不高,這筆交易也很難提供多少額外收入。一筆300億美元、利率為3%的債務交易將增加9億美元的利息支出。這使得要想通過協同效應產生增值收益的難度大大增加。

值得注意的是,股票交易可能會攤薄未來的利潤,因為AMD在幾年內有望實現4．5美元的每股收益目標。以4．5美元的每股收益計算,AMD在幾年內將產生54億美元的利潤。Xilinx在18個月內的預期收益只有0．85億美元。意味著Xilinx業務必須產生16億美元的年利潤才不會稀釋AMD未來的EPS潛力。按照350億美元的估值,按目前83美元的價格計算,這筆交易發行4．22億股,每年需要19億美元的收入。

所以很明顯,債務交易會讓AMD重新陷入了過去5年那樣緊張的資產負債表中。從技術角度看,這是一個好的商業組合,從財務角度看未必能成功。